针对市场对于大小非的恐惧，4月20日晚，中国证监会颁布了《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》，以规范大小非的减持行为。紧接着，4月23日又顺应市场的意愿，将印花税税率从此前的千分之三调整为千分之一，并导致市场形成了“印花税缺口”。

    但是，规范大小非并没有取得实质性的成果。大小非除了可以通过二级市场减持之外，“曲线”减持根本就得不到抑制，这从大宗交易的次数与越来越庞大的金额中可以看出端倪。而“印花税缺口”终究没有将3000点的“政策底”打造成“市场底”，相反，此缺口被彻底回补，并且，股指在击穿3000点之后，一路向下拓展空间，并直逼2600点。

    投资者的损失是实实在在的。短短八个月时间，股指跌幅超过56%，市值缩水超过18万亿，与之相对应的是，投资者不再对市场抱有信心，监管层似乎也已经黔驴技穷了。

    当然，来自监管层的维稳讲话并未因之而杜绝。前国家统计局局长出来力挺股市了，证监会的相关人员发表谈话了，新华社也撰文呐喊了。如6月22日，中国证监会主席尚福林表示，要全力维护资本市场稳定运行，进一步加强和改善市场监管，同时加强与相关部门的政策协调配合。新华社也以“新华视点”的方式发表了一篇题为《关于中国股市的通信》的文章，意在提振市场的信心。

    在A股市场上，“实干派”其实并不多，倒是监管部门以谈话、表态等方式的空谈却不少。以股指期货为例，中金所前年就挂牌了，监管层也表示尽早推出股指期货，然而时至今日，股指期货也只是听到打雷声，不见雨点来。此次尚福林说“要全力维护资本市场稳定运行”，相信又只是一次空谈而已，至少在短期内会是这样。即使真的有什么措施出台，但央行行长出于防止通胀的压力，似乎也不会配合。

    不容回避，在维护股市稳定与防止通胀上，两大部门的政策定然会产生碰撞。但是，防止通胀却是头等大事，在此背景下，牺牲的只是是股市的利益，实际上也是牺牲中小投资者的利益。

    但市场不需要“空头支票”。退一步讲，即使是监管层开出更多的“空头支票”，除了在市场中产生小小的涟漪外，根本就不可能有什么实际效果。况且，其措施的可行性、实用性、是否真的具有生命力都还存在疑问。

    每一次市场的暴跌，都会暴露出某些根本性的问题。四年的大熊市，股权分置终于浮出了水面，而后才有了股改。从去年6124点以来的暴跌，无论是短期内的跌幅，还是对市场的伤害，都是此前所绝无仅有的。包括大小非、美国次债危机、高通胀等，都是影响的因素，但这些都是表象而已。国内证券市场的问题，更多的还是表现在“政策缺陷”与“监管不足”上，这才是问题的根本与实质。

    因此，要想真正维护市场的稳定，还需在进一步完善政策与加强监管上下功夫。消除市场上不公平的利益分配关系，架构良好的运行秩序，才是真正维护市场稳定的举措，才是股市走出泥潭的原动力。

    笔者以为，A股市场不能再像目前这样任其发展下去了。否则，只会产生越来越严重的问题，不仅投资者的损失会放大，市场也会跌入万劫不覆的深渊，再一次被“推倒重来”亦并非没有可能。而且，由虚拟经济波及到实体经济发展的危害性亦不能等闲视之。既然如此，当前最紧迫的，即是监管层从整个市场的利益出发，从保护投资者的利益出发，拿出些切实可行的措施来，而不是动辄就抛出一张“空头支票”。

    持续不断的下跌、千股跌停的“奇观”不时出现、新低频频被刷新，截止目前，上证指数跌幅超过56%，市值缩水超过18万亿，投资者遭受着惨重的损失，市场还会有信心吗？

    当美国次债危机波及到国内股市，当中国平安巨额再融资方案成为股指暴跌的“导火索”，当大小非的抛售日益变得肆无忌惮，当存款准备准备金上调1%亦能成为压垮市场的最后一根“稻草”，我们不禁要问：年轻的A股市场到底怎么了？难道仅仅只是因为年轻吗？

    近期来自监管高层的诸多声音似乎都在为市场打气。如6月22日，中国证监会主席尚福林就表示，要全力维护资本市场稳定运行，进一步加强和改善市场监管，同时加强与相关部门的政策协调配合。副主席范福春亦表示，严厉打击上市公司的违规行为，维护投资者的利益。证监会前主席周道炯6月28日也表示，应以开放的心态，全面客观地看待中国股市，对中国资本市场的前景充满信心。

    应该说，每一位入市的投资者都是抱着信心而来的，否则岂不是跟自己的资金过不去？但是，投资者的信心却在市场的暴跌中被彻底地湮没了。市场运行机制的不远规范，不公平的现象太多，利益得不到有效的保护，即使你对市场信心十足，在财富缩水面前，也无形中被“阉割”了。

    A股市场从去年的“6”时代遁入到如今的“2”时代，不仅仅是因为估值过高，也不仅仅只是场外因素的累积结果。如果说6000点之上时72倍的平均市盈率极不合理的话，那么经过暴跌洗礼后的市场，平均市盈率已降至20倍左右，沪深300的平均市盈率甚至还低于美国标普500，应该说已经具备投资价值了，但是，股指的下跌却没有穷尽的迹象，仍然处于探“底”后的探“底”过程中。

    央行行长周小川的话可谓一语中的。上月17日周小川曾在美国表示，现在的经济和金融周期跟过去不一样。但现在的经济和金融市场出现问题有一部分是由于政策缺陷或监管不足造成。笔者以为，政策缺陷与监管不足才是其中的罪魁祸首，其它的诸多貌似决定性因素只不过是蒙蔽市场的表象而已。

    在股改这一重大制度性缺陷逐步完成之后，A股市场急需另一场变革。正如每一次大熊市都会暴露出市场的深层次矛盾与结构性问题一样，从6124点以来的调整，同样暴露出市场经历股改后的诸多弊端，比如大小非问题，产业资本与金融资本无法实现真正糅合的问题等。

    证券市场最重要的是“三公”原则，脱离了这一点，市场就丧失了存在的基础。但是，目前A股市场却是一个利益分配格局极不均衡的市场，利益上的分配不公必然导致市场秩序的紊乱。当众多的参与者都加入到抢“利益蛋糕”的行列，而不给市场休养生息的时机，市场只有在无奈中以调整与下跌来应对。当然，投资者信心的丧失也就没什么大惊小怪的。

    不错，中国股市是否能够健康、稳步地发展，取决于宏观经济、上市公司质量和监管三个方面。然而，单单就监管而言，本身就存在很大的漏洞。随意忽悠市场的“特批”上市、货币政策与维护股市稳定政策的相互“抬杠”、基金等机构投资者明目张胆的砸盘、规范大小非减持措施的形同虚设等等等等，无不折射出监管方面所存在的问题。

    5000点之上不存在所谓的“价值洼地”时，市场仍然信心满怀高举高打；3000点之下时遍地是“黄金”，投资者却不敢入市，如此鲜明的对比说明了什么？是信心决定着市场的走势。

    即使当前新基金的鱼贯而入丝毫提不起基民们的胃口，即使股民开户数与去年同期相比不可同日而语，笔者仍然要说，中国股市从来就不缺乏资金，缺乏的却是信心。在目前的市场背景下，谁又能给市场信心呢？投资者又如何能对股市有信心？

    从去年市场上的“宠儿”到如今的“弃儿”，基金也正经历着血与火的洗礼。

    百亿规模与一日售罄在去年曾是一道亮丽的风景，如今已被门可罗雀与“袖珍型”基金所代替，正所谓“不是我不明白，是这市场变化太快”。事实上，斗转星移之间，基金亦从此前的理财专家变身成了亏损明星。

    今年一季度，基金亏损了6500亿元，亏损幅度超过20%，堪称巨亏。而来自宏源证券的数据显示，截止6月27日，剔除今年新成立的基金，指数型基金跌幅达42.92％，股票型基金跌幅为35.83％，偏股型基金下跌了34.68％，表现最好的是货币市场基金，上涨了1.49％，其次是债券型基金，下跌了1.32％，而所有基金的净值下跌幅度在33％左右。这无疑是一个令人触目惊心的数字，也意味着基民的财富出现较大幅度的缩水。

    基金向来以擅长理财著称，从最初开始的“抱团取暖”、“扎堆效应”，到前两年的高举高打，应该说基金还是为基民创造了财富的。尽管期间市场行情变幻无常，基金也有跌破面值的时候，仍然有许多投资者对基金报以信任的态度。然而，股指上摸历史高点之后的表现，确也导致基金在市场上以“裸奔”的姿态出现。

    基金等机构投资者在去年的“拼命骑马”，无疑吹大了股价泡沫，也放大了市场的风险。估值过高后的价值回归过程必然是惨痛的，也须付出代价，除了普通投资者之外，也包括基金。因此，从某种意义上来讲，当初基金搬起的“石头”也砸了自己的“脚”。另一方面，基金在股指处于高位时建仓，而在低位时的疯狂砸盘，也为其扩大亏损埋下了伏笔。

    不错，出现巨亏有市场等内外因素的影响，但股指的深幅调整，基金同样扮演了幕后推手的角色。基金代人理财的定位，决定了其无论是追高也好，还是杀跌也好，亏损的都是基民的血汗钱，自身不会有多大的损失，因为基金拥有旱涝保收这一“尚方宝剑”。尽管三年之后博时价值增长再次因跌破价值增长线宣布停收管理费，但这仅仅只具有个性的特征，而不具备普遍性的特质。

    从代人理财到蚀人钱财，从理财专家到亏损明星，基金的角色转换其实正是市场这几年来的缩影。但是，如果基金不从自身查找原因，市场如果不从基金的发展机制上查找原因，显然是一种不负责任的态度。

    基金从理财专家变身为亏损明星并不可怕，可怕的是类似事件被一再“复制”。当基金经理敢于拿持有人的资金或追涨或砸盘时，到底是什么让其变得如此的肆无忌惮？当基民遭受着惨重损失时，基金又凭什么不付出任何代价而管理费却照提不误？

    旱涝保收不应该成为基金的特权，至少也应该受到相关的约束。实际上，市场对于基金管理费问题早有诟病，要求改革的呼声也是不绝于耳。而笔者亦认为，应该彻底打破目前基金旱涝保收的现状，必须杜绝“一刀切”式的管理费提取方式，以增强基金的进取心与责任感，使其更好地为基金持有人服务。具体建议为，基金的管理费提取除了设置上限之外，还必须与是否给基民创造财富挂上钩。如果基金净值增长一定比例，按对应的设定比例提取管理费；如果基金净值出现下降，则下调提取比例；如果连面值也保不住，则只能按最低的标准提取管理费。如此，不仅是基民之幸，市场之幸，亦是整个基金行业之幸也！

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    太平洋证券的上市似乎并不“离奇”，因为它是获得了监管层通过的。在一份中国证监会办公厅下发的《关于太平洋证券股份有限公司股票上市有关问题的批复》（证监办函[2007]275号）中，有这样的表述：“云大科技股改与太平洋证券定向增发、换股并重组上市组合操作相关事宜已经经过证监会批准”。

    但个中显然又存在“离奇”的因素：既然是“云大科技股改与太平洋证券定向增发、换股并重组上市”，那么它必须获得中国证监会重组审核委员会的审核通过，但它没有。而且，如果太平洋证券是借壳上市的话，其也只能“套用”原先云大科技的代码，而太平洋证券使用的却是新代码。股票新代码一般是新股IPO时使用的，但太平洋证券又没有经过证监会发审委的审核。因此，太平洋证券的上市，确实给人雾里看花的感觉。

    必须指出的是，太平洋证券2004年到2006年净利润依次为-1623万元、-20051万元、13192万元，三年之中两年出现亏损，根据《首次公开发行股票并上市管理办法》第33条的规定，太平洋证券不符合新股IPO时“最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元”的条件。但太平洋证券不仅上市了，而且还占用了代码资源。

    其实早在太平洋上市前，市场上就产生了诸多质疑。但是，这些不同的声音并没有得到监管层的重视，更没有得到其回应。借助于资本市场，太平洋证券的某些股东实现了一夜暴富的财富神话，然而，留给市场的却是更多的不公平。毫无疑问，监管层在操作太平洋上市这个“不可复制”的神话中，公信力遭遇到严峻的挑战。

    中国证券市场向来不乏创新，只是某些所谓的“创新”却在践踏着游戏规则，也损害着整个市场与投资者的利益。比如，南航认沽虽然已经“作古”了，但南航权证创设的阴影却还没有“作古”，至少让投资者意识到，要想真正维护自己的权益，还有很长的路要走。

    作为市场的监管层，更应该遵守其制定的游戏规则。基础性制度建设还不完善的A股市场，不需要那些无谓的“特批”与“不可复制”的事件。太平洋证券的上市，其实体现出监管者在挑战自己的监管底线、法律法规严肃性的底线、市场诚信的底线，这一切却“明目张胆”地发生了，也导致了监管者的“走光露底”。

    证监会办公厅的一纸批复，居然能使太平洋证券从“丑小鸭”变身“白天鹅”。对于这家公司来讲，是向前跨越了一大步，与之相对应的是，市场监管在大踏步后退。一家公司的受益换来的是市场诚信打折，其中所要付出的“成本”到底有多大不言而喻。

    更为严重的，是太平洋证券上市背后的利益链。某些人能够将资本市场玩弄于股掌之间，凸显出市场制度的软肋、监管上的软肋、中小投资者利益保护的软肋。即使这次不是太平洋，今后或许还有其它的样本出现，这才是我们应该重点关注的。

    游戏规则面前一律平等。我们需要的是“教条主义”，而不是“形式主义”，作为监管层来讲更须如此。否则，监管者又如何能够以理服人？如果连自己也不能做到自律，又如何能够做到它律？如果监管者自己能够随意践踏游戏规则，又怎么来监管市场其它各方？难道真的是“只许州官放火，不许百姓点灯”？

    俗话说，一粒老鼠屎，打坏一窝饭。太平洋证券的离奇上市，市场各方需要反思，监管者更需要反思。这个由监管者一手打造的市场“畸形儿”，或许“不可复制”，但是，类似事件或者其“变种”会发生吗？我们只有拭目以待。

    日前，证监会在通报中捷股份、九发股份两起违法占用上市公司资金案件时，相关负责人表示，要坚决打击损害上市公司利益行为，维护投资者权益。没错，害群之马要坚决打击。重要的是，监管者正人要先正己。

    当持续的下跌压得投资者喘不过气来，当千股跌停的“奇观”频频上演，当整个市场的信心几乎丧失殆尽，当A股市场从曾经辉煌的“6”时代遁入到“2”时代，我们不禁要问：中国股市到底怎么了？

    从6124点到2695点，下跌幅度高达56%，市值缩水近18万亿，凸显出市场的残酷与投资者亏损的严重。前不久，央视进行了一项《七十万股民大调查》。调查显示，从2007年1月1日起至今，参与调查的投资者中亏损者的比例达到了92.51%，盈利的投资者仅有4.34%，勉强保本的投资者为3.15%。这个结果已经将“七亏两平一盈”的“常理”彻底颠覆，也折射出当前市场的疲弱态势。

    如果将“风雨之后是彩虹”倒过来说，就是“彩虹的背后是风雨”。虽然不一定正确，但却可以反映出近两年来市场的走势。从去年的低价股与题材股的鸡犬升天，到“半夜鸡叫”后权重股与蓝筹股的再次翩翩起舞，从疯狂投机到“价值投资”，本质上是市场浮躁的表现。而浮躁则会付出代价，今年市场常常产生的暴跌，除了其它众多因素之外，显然也与股价遭遇暴炒过后的估值过高有关，毕竟市场的估值在偏离之后有一个回归的过程。

    涨涨跌跌其实没什么大不了的，问题在于，A股的暴跌步入了不理性之中。如果是正常的市场调整，相信参与各方都可以接受，但是，此轮下跌明显呈现出非理性的特征。当然，包括基民、股民在内的投资者都是受害者，只有基金公司的管理费照收不误，另外还有不少上市公司有大小非完成了套现。

    规范大小非的减持没有起到真正满意的效果，印花税降低后的缺口也被回补了。股市有时很精彩，股市有时也很无奈。而目前的市场，展现在投资者面前的却是失望甚至是绝望。这虽是我们所不愿意看到的，然而真实地发生着。

    维护市场稳定，监管层责无旁贷。正如笔者在《每日经济新闻》撰文所言，监管层在采取相关维稳措施时，不能存在“水分”，还必须具有“生命力”与持久性。无论是纠偏式的救市也好，还是监管层的表态也好，从实际效果来看，均没有起到稳定市场的作用。

    近期，监管层的相关人士又纷纷发表谈话，目标直指市场。如6月22日，中国证监会主席尚福林就表示，要全力维护资本市场稳定运行，进一步加强和改善市场监管，同时加强与相关部门的政策协调配合。此后，中国证监会副主席范福春在召开证监会系统视频会议上亦表示，要加大对大股东违法占用、挪用上市公司资金行为的查处，防止反弹，切实保障上市公司和广大投资者合法权益不受侵害。6月25日，证监会发布了[2008]27号公告，该公告明确表示今年将继续推进上市公司专项治理活动，建立防止大股东占用上市公司资金的长效机制，对今年11月底未完成整改事项的上市公司将不再受理其股权激励及再融资申请。

    毫无疑问，这些谈话与措施对于稳定市场，逐渐恢复投资者信心还是能够形成一定作用的。但是，既然是“要全力维护资本市场稳定运行”，那就要拿出切实可行的措施出来。并且，在一边维稳一边安抚市场的过程中，不能有任何的杂音出现。不幸的是，类似事件却出现了。

    就在监管层维护市场稳定的话音刚落，大盘股IPO又上路了。根据中国证监会发审委的公告，中国南车股份有限公司和光大证券IPO申请定于6月30日（下周一）上会。两家公司的招股说明书显示，光大证券此次最多发行5.2亿股A股，南车股份发行规模更是最高可达30亿A股。业内测算，光大证券本次募资额大约为168亿元左右。如果再考虑到南车股份，显然不是个小数目，通过审核进入发行阶段对于目前市场的资金面将产生极大的压力。

    笔者以为，目前最重要的是要打好维稳这一仗，任何会导致市场信心丧失的举措都应该慎之又慎。否则，维护稳定只会有其名，而不会有其实，实际上更不利于市场的稳定。

    客观地说，曾经奉行价值投资大旗的基金在近两年的表现乏善可陈。尽管在股市调整之前基金的净值大幅飙升，也为诸多基民创造了一定的财富。但是，基金只为自己利益而不顾整个市场利益的做法还是值得商榷的，包括放大风险与恶意砸盘等。

    毫无疑问，监管层推出证券投资基金的初衷，意在防止股市大起大落与暴涨暴跌的发生，可实际上，基金却常常扮演着幕后推手的角色，特别是这两年的表现更是如此。基金不仅没有起到维护市场稳定的作用，相反还常常成为了行情的“催化剂”，涨时助涨，跌时助跌。

    尽管如此，基金的管理费收入于行情却没有什么影响。今年一季度，整个基金行业亏损6500亿元，而基金管理费收入高达50亿元，而截止目前，基金亏损（实际上是基民亏损）近万亿，诸多基金的管理费提取似乎是雷打不动，颇有点“任凭风吹浪打，我自闲庭信步”的味道。

    事实上，基金停收管理费的事件并非没有发生过。大熊市时的2005年5月12日，博时价值增长成为第一只跌破价值增长线的股票基金，该基金随即宣布停收管理费。当年5月24日，海富通收益增长基金成为第二只净值低于其收益增长线的基金。而相关数据显示，在2005年上半年，仅博时和海富通两家基金就累计少收管理费约5000万元。

    这一幕仅仅三年之后再次被重演。6月13日以来，博时价值增长基金单位净值一直低于其价值增长线，按照基金契约，基金公司在基金净值低于增长线的这段期间将停收管理费。从上周开始，该基金开始停收管理费。据测算，仅仅10余日，博时基金损失高达近千万。

    如果熊市继续演绎，相信会有越来越多的基金根据契约的规定而减少收入，这当然是基金公司所不愿意看到的，其实基民也不愿意看到。因为基金停收管理费，意味着其价值增长线被跌破，而基民却是希望净值增值。退一步讲，如果不是今年基金纷纷砸盘，导致市场重心不断下移，基金又怎么会砸了自己的脚？从这个意义上说，基金公司是在自食其果。不过，此“果”却是“苦果”。

    基金因为具有旱涝保收的特性，所以才敢于肆意妄为。而市场对于基金的旱涝保收，却早已有所诟病。以基金的亏损为例，一只不能维护市场稳定的基金，一只不能为其持有人创造财富的基金，却享受着犹如“吃皇粮”的待遇，不仅是对其持有人的亵渎，更是对证券市场的亵渎。

    特别是大牛市行情启动之后，借助于基民们火爆的热情，相关单位与部门“适时”地上调了基金申购赎回费率，从中大敛基民的血汗钱，却无形中增加了基民的负担。有基金持有人就表示，希望基金公司在净值下跌与熊市背景下下调相关费率。而基金公司则认为，净值增减不能成为衡量费率变动的标准，要下调需要证监会做出规定。看来，基民欲减少投资成本的愿望短期内还难以实现。

    笔者以为，不仅应该降低基金申购赎回费率，更应该彻底打破目前基金旱涝保收的现状。基金的管理费提取除了设置上限之外，还必须与是否给基民创造财富挂上钩。比如，基金净值增长一定比例，按对应的设定比例提取管理费；如果基金净值出现下降，则下调提取比例；如果连面值也保不住，则只能按最低的比例提取管理费，而不能像现在这样无论出现什么状况，基金都按1.5%的比例来提取管理费。如此，一方面将促使基金更好地为其持有人服务，有利于提升基金的进取心；另一方面，无疑也可以抑制基金盲目砸盘的冲动，实在是一举两得。

    将上市公司的再融资问题与其公司治理挂上钩，无疑是一大进步。在以往，某些“品行”不良的上市公司为了达到从市场上再融资的目的，常常置整个市场的利益于不顾。并且，其公司治理也是一团糟，再融资后大股东其实才是最大的受益者。相反，中小投资者却成为了埋单方，这显然是不公平的。

    以再融资作为“最大的公约数”，只顾“圈钱”，不顾投资者的利益，这就是某些上市公司的本来面目。至于说公司治理结构，是否保护了中小投资者的利益，是否有利于市场的稳定，则不在其考虑之范畴。

    今年1月21日，中国平安1600亿元巨额再融资方案的公布，无异于在市场中抛下一颗“定时炸弹”。最终的结果是，中国平安后来不得不暂停了再融资的方案，而股指却因之出现暴跌，投资者出现惨重的损失。一家回归A股不到一年的上市公司，抛出这么大的融资方案，并且在H股市场挂牌了几年之久却不向H股股东融资，反而是向高价发行的A股股东融资，于情于理都说不过去。况且，其“口子”开得这么大。

    事实上，近几年来上市公司的再融资呈现出增多的趋势。由于条件放宽，上市公司更容易从市场中完成“圈钱”，可给投资者的回报又有多少呢？如果说再融资之后能够给予投资者高回报，那么我们对于类似举措持赞成态度，毕竟这是证券市场的基本功能之一。但如果“资源”配置过后，只见上市公司的“圈钱”行为，不见投资者的回报出现，再融资本质上是一种利益输送行为。

    大牛市行情以来，原先经常采用的公开增发、配股等再融资方式少多了，取而代之的是定向增发。由于定向增发程序简单、容易成行、费用低廉等特点，而深受诸多再融资上市公司的喜爱。但是，定向增发同样带来了两个问题：其一，按原先标准无法实施再融资的上市公司，借助于定向增发也可以实施“圈钱”了，显然不利于发挥市场的资源配置功能，容易导致“劣币”驱逐“良币”的现象产生；其二，规模庞大的定向增发，增加了市场的供给，给市场的资金面造成较大的压力。并且，解禁后的股份对股价的冲击较大，不利于市场的稳定。

    证券市场需要具备（再）融资功能，但并不意味着任何上市公司都能实施再融资。否则，我们的市场只能是某些资本玩家的天堂，投资者的坟墓。当然，中小投资者的利益保护也只能是一句空话。

    从上市公司回报的角度讲，截止目前，A股市场也只有佛山照明这样一只“现金奶牛”。再看看其它的上市公司，有多少真的能够给投资者满意的回报？“重筹资、轻回报”之所以能够成为A股市场的一大特色，主要原因出在上市公司身上。以我为主，以“圈钱”为主是某些上市公司的“座右铭”。实际上也是在践踏着市场的“三公”原则。

    因此，有必要收紧上市公司随意再融资行为。既然上市公司再融资后不能给投资者较好的回报，那么这样的再融资也是没有意义的。

    境外成熟市场中，每年净利润的50%-70%用于分红，国内上市公司却常常是以“不分配、不转增”来回报投资者，相互比较，差距在哪里已不言而喻。强制分红制度已被市场提了许多年，至今丝毫没有任何的进展。即使某些上市公司有分红，也是为了规避制度障碍为再融资作铺垫的。

    笔者以为，强制分红应该进入议事日程了。除了证监会要求的公司治理不达标不允许再融资之外，分红不达标同样亦不能再融资。与此同时，对于再融资的方式要须作一定的改革。建议杜绝以公开增发或者是定向增发的方式实施再融资，统一改为配股的方式，并且，大股东特别是控股股东必须全额参与，否则视为再融资失败。如此一来，上市公司再融资的冲动必然受到抑制，由其所产生的诸多弊端也就不会产生了。

    大小非是股改时的遗留产物，这一遗留产物已经带来了遗留问题。当初的制度设计上虽然有“锁一爬二”的规定，但对其所产生的后续负面效应则明显估计不足。也正因为如此，解禁后的大小非犹如一把悬在市场上方的“达摩克利斯之剑”，成为最大的不确定性因素。

    股改大小非问题尚未得到有效解决，后股改时代的限售股问题将接踵而来。来自万得资讯的统计数据表明，股改前上市的股份总计9.59万亿元，其中“大小非”还剩4.94万亿元；而股改后上市的新股总市值9万亿元，其中7.55万亿元尚属于“锁定期”。亦即目前沪深股市尚有12.49万亿元的股票已发行未流通，而其中60％是股改后新增的限售股。

    这显然不是个小数目，而且随着今后更多的新股发行，市场将无法回避新增限售股的流通问题。尽管中国证监会颁布了《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》，以规范大小非的减持行为。但是，通过大宗交易系统的“曲线”减持现象却无法抑制。一方面借助二级市场直接减持，另一方面通过“曲线”减持，大小非通过“两条腿”套现已成不争的事实，这一方法同样可能被后股改时代的新增限售股“复制”。

    没有永远的朋友，只有永远的利益。当市场期盼着股改后的大小股东利益取向会趋于一致时，大小非用铁的事实诠释了什么才是“利”字当头。

    事实上，股改大小非虽然数目不小，但它毕竟属于存量，并且随着时间的推移，总有一天会逐渐消化，而新老划断后的限售股却是增量，新股发行的速度越快规模越大，此增量则越多，其对于市场的影响也会越大。因此，对增量限售股提前进行布局与合理安排，将有助于减轻今后市场所面临着的压力。

    本质上，无论是“锁一爬二”也好，还是新增限售股的自愿锁定三年也好，均是出于当时的市场环境所采取的一种消极的回避方法。此种消极的方法不仅不能治标，更达不到治本的目的，但新增限售股的流通问题却是市场必须要过的一道坎。

    在股权分置时代，新股发行价格的高企常常遭到市场的诟病，主要原因在于发起人股东所持股份不能流通，无形中减少了市场的流通量。而目前的新股发行同样存在类似的问题，其区别仅仅只是大股东不用再支付对价而已。

    尽管如此，目前新股发行的市盈率与股改前相比丝毫不逊色。有数据显示，股改后，共有246只新股首发上市，新股平均发行市盈率为27.7倍。27.7倍的平均发行市盈率，与股改前相比有过之而无不及。而发行市盈率的高企，有前两年市场处于大牛市的因素，恐怕也与发起人股东自愿锁定股份不无关系。客观上，全流通模式下的新股发行，正是股改前的翻版。但新股发行价格的不合理，导致二级市场股价水涨船高，进而产生了泡沫，也放大了市场的风险。那么，增加市场的供应量，使新股发行市盈率回归理性将不失为明智的选择。

    深交所对主板的分析表明，作为产业投资人的“大非”倾向于持有股份，而作为财务投资人的“小非”以股权投资盈利为目的，基本上不打算长期持有，是减持的主要力量。同理，新老划断后的新增限售股解禁后，那些以股权投资盈利为目的的小股东同样会是减持的主力军。既然如此，消极应对不如积极引导。笔者以为，监管层不妨再来一次“新老划断”，规定今后所发行的新股中，允许那些持股5%以下的股东所持股份与新股同时实现流通，5%以上的股份锁定三年。如此一来，市场也许会产生阵痛，但供给的增加能更好地解决新股发行价格高企的弊端，防止其常常遭遇暴炒的困境。与此同时，诸多小股东此后不会再对市场造成太大的压力，毫无疑问消除了市场的一个不确定因素，也有利于市场保持稳定。

    一家是“祖辈”级的上市公司浙大海纳（现S*ST海纳），一家是“孙辈”级的立立电子，因为宁波海纳这个“中介”，“祖辈”的优质资产被“孙辈”所“继承”。与此形成鲜明对照的是，立立电子的发展如日中天，而S*ST海纳则江河日下，甚至于仍然还戴着未完成股改的“S”标记。

    前浙大海纳总裁，现立立电子董事长，角色的转换原本很平常。但是，正是前总裁导演了股份回购的一幕，实际上也完成了优质资产的转移过程，而原先在立立电子没有一股股份的前总裁，却在回购股份之后成了立立电子的股东。一切都是巧合吗？不！其中的资本运作痕迹显然不言而喻。也正因为如此，市场上亦有人质疑前总裁以回购股份之名，而行掏空上市公司之实。否则，又如何解释浙大海纳与立立电子之间业绩的乾坤大挪移呢？

    其实，掏空上市公司或者进行财富转移是某些资本玩家的拿手“好戏”。因为罢免独董俞伯伟，伊利股份前高管曲线MBO的真相大白于天下，前董事长郑俊怀也因之锒铛入狱；因为许宗林将上市公司掏空，有 “珠宝首饰第一股”之称的达尔曼最终黯然成“仙”，并且与沪市主板彻底 “拜拜”，而其投资者却遭受着惨重的损失。这些资本运作高手蜕变成资本玩家的过程，彰显出代价的巨大，或者是其本人，或者是上市公司，抑或是其投资者。

    立立电子的上市，事实上也将其某些不为人知的真相“上市”了。错综复杂的股权易手，雾里看花的资产转移，一日暴富的财富神话，在我们这个年轻的市场中真实地上演着。一切显得那么的自然，又是那么的合情合理，并且，还不以人的“意志”为转移。

    如果是靠拼搏与实干积累起巨额财富，我们向他表示尊敬。如果是靠投机倒把与巧取豪夺，我们只能向他投以鄙视的目光。不幸的是，类似事件在市场上经常发生着，也许短期内还会继续下去。

    立立电子的诸多准千万富翁、亿万富翁无疑是幸运的，他们将借助于中国的资本市场完成财富的巨大升值。但是，浙大海纳从原来的绩优股到如今的披星戴“帽”，能说是幸运的吗？与那些富翁们相比，同样都是股东，浙大海纳的投资者能说是幸运的吗？

    从某种意义上来说，从事相同的行业，高管与骨干来自上市公司，立立电子其实就是第二个“浙大海纳”，不同的是，其股东构成发生了天翻地覆的变化。而问题在于，为什么立立电子会变成了另类的“浙大海纳”？为什么某些人能够成功地实现资本腾挪？进一步讲，这些人到底是资本运作高手还是真正的资本玩家？

    立立电子所暴露出来的怪现象，既非空前，也决非绝后。如果不是现行制度上存在诸多缺陷与弊端，给了某些人腾挪的空间，资本玩家又怎么会有生存的土壤？对某些资本玩家进行谴责与处罚，倒不如进一步完善证券市场的基本性制度建设，以防止类似事件的再次发生。笔者以为，从制度上堵住漏洞，才是至关重要的。否则，更多另类的“浙大海纳”的产生将不再是什么新闻。  

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    股市暴涨与暴跌无疑都蕴藏着极大的风险。

    去年下半年基金等机构投资者的高举高打，导致A股市场步入“三高”的格局。6000点之上时，整个市场的平均市盈率曾超越了2001年时的最高点。不管中国证监会是否暂停新基金的发行，市场的调整其实已经不可避免。毕竟以其时上市公司的业绩水平，已无法支撑过高的估值。

    因此，今年股指出现的持续调整，亦有众多机构投资者的一份“功劳”，况且某些基金还加入了砸盘的战团。但是，如果将市场暴跌的“罪魁祸首”全部归咎于基金，当然也是有失偏颇的。特别是近期，包括通胀的巨大压力、大小非的抛售、市场信心的丧失等，客观上左右着行情的走向。

    由股改启动引发的大牛市行情，截止目前其涨幅已被“腰斩”大半，市场财富的巨额缩水，凸显出投资者实实在在的损失。并且，在疲弱的态势下，市场何时才能真正寻到底部，什么位置才是底部确实还是个未知数。

    投资者感到迷茫，整个市场同样感到迷茫。在非理性暴跌的打击下，期待政策救市的呼声重新响起。然而，即使是监管层出面救市，如果措施不当，市场真的能够稳定吗？

    规范大小非减持行为的相关政策，其出发点是值得肯定的，然而，大小非们“曲线”减持至少还不能得到有效的抑制。“印花税缺口”被彻底回补，3000点的“政策底”如同“马其诺防线”一攻即破。这样的事实也说明了，纠偏式的救市举措，只有形式上的意义而没有内涵上的实质。

    A股市场短暂的历史一再证明并且必将再次证明，我们的市场从来就不缺乏资金，相反，倒是投资者常常信心缺失。尽管目前新基金的发行遭遇到瓶颈，“袖珍型”基金也不鲜见，基民与股民开户数也大幅下降；尽管市场疲弱依旧跌势绵绵，千股跌停的“奇观”也不时产生，而在场外，虎视眈眈的资金绝对不会是个小数目。一旦市场重拾信心转好，这些资金的鱼贯而入将不是什么秘密。

    当市场本身的机制已经失灵，需要来自政策面上的强力支持方能逆转。当然，维护市场稳定，更需要的是切实可行的措施，并且，这些措施还必须具有“生命力”与持久性。任何中看不中用的“花拳绣腿”均更像花言巧语般的哗众取宠，也就无法取得市场满意的效果。而且，在市场已不能实现自我调节的背景下，喊几句空洞的口号，证监会的相关人员表表态，或者说空有承诺却没有后续的实质性的举措，市场也只可能在短期内亢奋一下而已。

    股市有涨有跌，这是市场的运行规律，本是一件再正常不过的事情。不正常的是，这两年的A股市场从此前的极端“非理性繁荣”步入到了非理性暴跌之中，证券市场的稳定又从何谈起？

    事实上，经过八个月的下跌，A股市场的平均市盈率已跌至20倍，而截至6月12日，沪深300指数市盈率已经低于美国标普500的市盈率，市场估值已经比较合理。但是，投资者的“信心指数”却没有“调整”到合理的水平。

    6月22日，中国证监会主席尚福林表示，要全力维护资本市场稳定运行，进一步加强和改善市场监管，同时加强与相关部门的政策协调配合。尚福林的初衷不容置疑，重要的是，此“承诺”要及时付诸实施，并且所采取的措施中不能存在“水分”。

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